尽管信用事件的常态化开始孕育出高收益债市场-美南新闻
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信用行业-尽管信用事件的常态化开始孕育出高收益债市场

容祖儿拄拐杖

孫倩倩則強調了下半場信用挖掘與風險防範的平衡的重要性。她認為,流動性環境由泡沫轉向分層將裸泳者帶出水面,信用債主體自2018年來陸續實現了優剩劣汰。儘管信用事件的常態化開始孕育出高收益債市場,但公募基金天然不具備二類錯誤的土壤,提高對信用風險的甄別能力、合理考量信用資產的流動性和糾錯彈性仍是公募債基信用投資的重中之重。具體到投資策略上,未來伴隨着住宅銷售和新開工在總量上的漸次下行,周期性行業的盈利和現金流會面臨壓力,要隨時警惕行業內部中低資質主體信用風險的再次暴露同時防範估值波動。房住不炒基調和融資收緊政策的全方位落實,增加了開發商的資金騰挪壓力,倒逼開發商着力于銷售促回款,儘快實現自由現金流歸正;在此背景下,高槓桿主體的試錯空間喪失,只有同時具備項目儲備優勢、融資渠道優勢、操盤優勢的主體方能抵禦基本面和流動性的同步下行,對地產債的投資和參与也逐步回歸到現金流為導向的基礎分析框架上來。

今年四季度或者明年年初,製造業會重新進入庫存回補周期,隨着貨幣持續寬鬆時間拉長和社融數據的回升,行業景氣度回升,企業利潤增速修復;而一直以來表現較為強勢的地產行業,伴隨着住宅銷售和新開工在總量上的漸次下行,周期性行業的盈利和現金流會面臨壓力,對經濟會形成一定的拖累,整體還是延續多行業復蘇與回落相互對沖的結果,難言經濟會出現較大的波動,而對利率產生較大行情空間;而反觀權益品種,在低利率環境下伴隨庫存周期回升,企業利潤增速修復,1季度那樣的權益行情在各個板塊複製頻率或許會加快,交易性機會大幅增加;同時,可轉債品種為偏固收投資者提供了較好的定價方式,克服其在個券定價能力上的不足,在權益氣氛較為良好的環境下,可轉債這「友好」的特徵往往會演繹成強於轉股標的表現。雖然市場一直在談市場擴容帶來的估值壓力,但往往忽略了市場規模和有效規模的區別,這個觀點類似於「核心資產」,但可能更加局限,一方面有效規模不僅僅體現為標的市場青睞度、流動性和可研究性,一方面有效規模還受其標的價格區間限制,130以上或者90元以下短期內基本喪失可轉債自身特性。經過篩選,真的符合投資者要求有效規模其實並不算大,甚至顯得不足。所以我們認為可轉債市場為投資者提供了較好的時點和空間,是必須重視的資產標的。

對於下半場市場走勢,林暐認為,伴隨着非銀從擴張到受金融去槓桿影響而走向收縮,信用定價中機構行為帶來的流動性溢價提升,定價難度及對負債端要求均較之前的周期有所提高。當前周期,穩健型絕對收益品種的大類資產配置中,利率債和可轉債的標的屬性會顯得更加清晰,尤其是利率債相較於過去會得到更多的青睞。這個時候需要犧牲一定的波動,換取絕對收益。

考驗信用挖掘能力的時代真正來臨

今年以來,金鷹基金絕對收益投資團隊所管理的多隻「固收+」產品,包括二級債基、偏債混合基金的絕對回報率超過了10%。wind數據顯示,截至9月5日,二級債基金鷹持久增利E、金鷹元豐今年以來凈值增長率分別為16.21%和9.50%,偏債混合基金金鷹元安C、金鷹民豐回報今年以來凈值增長率分別為12.92%和10.93%,實現較高絕對收益的同時,相對排名均排名同類前1/4,部分基金甚至排名前1/10。在林龍軍看來,如果每個階段都有不錯的絕對回報,拉長了看相對回報應該也是不錯的。正如林龍軍所管理的金鷹元安和金鷹民豐回報兩隻產品,2018、2019年均實現了不錯的正收益,其管理以來兩隻產品的相對業績均在同類基金中排名前1/10。

在歷史上,政策和房地產擾動對宏觀周期影響較大,而且各個行業周期性受激進的貨幣政策影響,往往體現更多的一致性,投資者只要簡單的盯着某幾個指標就可以很好的把握利率周期,而伴隨着地產行業從荒莽走向成熟,貨幣政策從大開大合走向微調,周期中各個行業表現會出現分化,同步性也會漸漸淡化。回顧2019年以來,經濟並未出現市場去年年底呼聲最高的「前低后高」形態,實際上走了一波「前高后低」但較為平穩的底部特徵,體現了行業與行業之間周期對沖,政策性刺激邊際效用遞減的結果,國內數據並沒有太多對利率債太美麗的利多,更多超預期的因素髮生在海外,例如美聯儲從一致預期加息2-3次到最終的降息。

今年以來,在權益市場持續動蕩的背景下,投資者避險情緒加速蔓延,絕對收益成為市場主旋律。金鷹基金絕對收益投資部總經理林龍軍指出,絕對收益投資淡化相對排名,將投資者需求或目標收益作為投資策略制定的出發點,在面對股市波動壓力下,投資者往往很難做出正確抉擇,絕對收益類產品是較為理想的選擇。

他認為,信用債擁有天然的絕對收益,這是絕對收益的基本功夫;可轉債多數時候具有攻守兼備的特性,將不同類型的轉債納入不同的投資組合,能有效地拓寬有效前沿,提升組合的夏普比率;此外在權益投資領域,由其帶領的絕對收益投資團隊也在一定程度上形成了較強的絕對收益屬性。

犧牲一定的波動以換取絕對收益

構建絕對收益「鐵三角」據了解,金鷹基金絕對收益投資部自2018年成立以來定位於股債結合的多策略投資,不刻意追求相對排名,將客戶的目標回報作為策略制定的出發點,以及基金經理考核的重要部分。團隊核心成員林龍軍、林暐、孫倩倩均有10年左右的投研經驗,擅長宏觀經濟的基本面研究,以及大類資產的研判,彼此在信用挖掘、可轉債投資、股票增強上形成了良好的優勢互補。

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